二、中国如何应对下一轮金融冲击
(一)下一轮金融冲击可能出现的特点
第一,美元利率进入上升周期,借款成本上升;第二,美联储回笼货币,金融市场上的美元流动性减少;第三,跨国资金追捧美元,美元汇率也进入上升周期。
上述三个变化将冲击全球所有开放的经济体。很多国家对这样的冲击不敏感,但有两类国家由于自身的弱点而将会受到比较严重的冲击:
第一类是外债比例较高的国家,例如“欧猪五国(PIIGS)”。美元利率的上升将带动其他币种的利率上升,推高全球金融市场的借贷成本。外债沉重的国家不得不为同样的负债支付更多利息,有可能再次出现债务危机。
第二类是本币汇率盯住美元的国家,例如东亚的出口导向型经济体,其中包括中国。美元升值带动这些国家的本币被动升值,出口部门受到冲击并连累金融部门。
为了定量估算美元升值对中国经济的影响,我们可以假设两种可能出现的情景:
第一种情形:美元汇率回到前期的高点。这意味着美元的有效汇率将从当前的水平上涨30%。如果人民币仍然盯住美元,那么按照当前中国的对外贸易结构推算,美元汇率上升30%将导致人民币被动升值24%。
第二种情形:如果美元汇率上升但是回不到前期高点,仅从当前的水平上升20%,那么人民币将被动升值16%。
当前人民币的实际有效汇率处于1994年以来的历史性高位。相对于2005年汇率改革之前的水平上升了38%,相对于1994年初的水平上升了74%。目前已经接近市场均衡水平。如果上文假设的两种情形发生,人民币将被动跟随美元升值,中国很可能会面对一种类似东亚国家在1997年亚洲金融危机时期面临的情况。
首先,人民币升值会对国际收支的经常项目产生影响。人民币升值导致中国进口增加,出口部门竞争力降低,国际收支账户当中的经常项目可能会出现逆差。需要关注的关键变量是出口对人民币汇率的弹性。向发达国家市场出口的劳动密集型产品受到的冲击较小。其次,更大的冲击发生在国际收支的资本项目:当跨境投资者发现“趋势性变化导致中国外汇收支的经常项目出现持续逆差”的时候,一定会想方设法让资金流出中国。中国的资本管制已经放得很松,跨境资本现在可以轻易流入,将来可以轻易流出,于是预计资本项目也会出现逆差。经常项目和资本项目“双逆差”的情形将导致外汇储备快速减少,迫使人民币与美元脱钩并贬值。
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