在2010年年中至2011年年中出现、热门然后冷却的指责和做空中概股的狂潮主要集中在中国反向并购（CRM）上。当时的普遍假设是，中资后门IPO公司它们多于在小型、不负责的注册会计师事务所被审计是问题的源泉。曾经无比耀眼的IPO和纽交所上市的东南融通信息技术服务有限公司（纽交所：LFT）令人震惊地摧毁了这一套思维方式。
东南融通是一家为中国银行和其他金融服务公司开发软件的企业，2007年10月下旬在纽交所上市。该公司通过IPO融资1.84亿美元，其1，040万股美国存托股份（ADS）在首个交易日收于32.40美元，赫然上涨85%。路透社的一篇文章将它的上市描述为“首日上市即在纳斯达克或纽交所上涨百分之几十的热门中资IPO最新的例子”，生动地写出了市场情绪的热情 2。该文同时也指出，到2007年，美国各交易所上市的中资IPO同比暴增都超过500%。东南融通成为这批席卷华尔街的中概股上市风潮的早期领导者。
两家全球最老牌的大投行高盛和德意志银行，是当时东南融通股票的承销商，这基本上就是为何对该股票看好的最佳理由之一。全球投资界对东南融通继续供给的支持不可谓不高。两年后即2009年11月，东南融通得以在二级市场上发行约430万股ADS，再筹资1.27亿美元。德意志银行和摩根士丹利为此次增发的联合承销商，对该公司如此信任又发表一次保证。
不但顶级全球金融机构对东南融通给予了高调认可，全球知名法律事务所亦然。处理东南融通IPO的律所是瑞生国际（Latham & Watkins）和美迈斯（O’Melveny & Myers）。东南融通的审计者也是来自有高知名度“四大”之一的德勤（Deloitte Touche Tohmatsu）。从首日交易前到上市后在纽交所挂牌时期，德勤核查了东南融通的账目。让东南融通信誉锦上添花的是，该公司还吸引了一大群来自巴黎银行、里昂证券、德意志银行、高盛、Janney Montgomery Scott、杰富瑞（Jefferies）、考夫曼兄弟（Kaufman Brothers）、麦格理、摩根士丹利、奥本海默和William Blair等世界级投资银行的卖方分析师。
在中资企业创造美国股市IPO新纪录的2010年之初，东南融通股价突破了40美元。同时在全球金融危机的背景下，当时毫发无伤的中国金融体系可谓在金融界独好的风景。东南融通为投资者提供了一种特殊机会来参与引领着世界，准备着参与勇创新高的中国金融行业的高技术一面。对该股的看法一片乐观，正如在摩根士丹利研究的2010年7月报告中，LFT名列所有中国软件业公司推荐榜之首 3 。
2010年末到2011年初，对中国反向并购的担忧不断增加，大部分中概股都受到了拖累。对中国看空的操作者开始猜测，即使信誉卓著如东南融通的上市公司，也可能虚增数字、不值得相信。一年多以来，一直有传闻说该公司优秀的成本控制表现是建立在伪造数字的基础上的。有人称，东南融通令人吃惊的业绩数字来自隐藏了实际支出的外包人力资源的费用的模糊模式。
这些指责一直都没起到什么效果。2010年11月，美国股市市场情绪正在对中资转为深沉怀疑的时候，该公司的股票还创下了42.73美元新高。接着，2011年4月26日，两位远离中国、隔海相望的有影响力的卖空者悉尼勃兰特资本的约翰？汉普顿和比弗利山庄香橼研究公司的安德鲁？莱夫特分别发布了博客都质疑东南融通超出行业规律的产生利润能力。从此，疑团开始坚挺起来了。
在这两篇博客中，香橼的博客更尖锐，也更详细。该博客开宗明义地写道：“认为美国上市中概股欺诈丑闻仅仅局限于反向收购的思想实在是太幼稚了。香橼将介绍一个囊括所有十足骗局特征的事例 4 。”香橼在文中拿出了强有力的事实证据，首先将矛头指向了东南融通所报告的70%的毛利润率和50%的营业利润率。这两个数字反常地高于同行公司（它们的这两大比率分别不超过50%和25%）。在香橼看来，这些难以置信的利润率应该被视为天然警示信号，但东南融通的审计者和追踪分析师并没有充分发现端倪。香橼指责该公司虚假陈述利润的历史可以追溯到其IPO时。该空头评论了三个可能的财务虚报源头。
第一是看起来过于方便和过度使用的外包安排。这外包程序让LFT将其主要支出的人力资源成本移出了资产负债表。香橼指出，“极端外包”是最近被终止交易甚至下市的CRM结构中概股的鉴戒征兆。香橼发现的另一大主要关注点是自成立以来，该公司及其董事长兼CEO便卷入了虚报和不公平竞争的诉讼争议之中。这一事实并未写入其IPO招股说明书中，但这一纠纷程度足以重大，以至于被写入了享有盛誉的清华大学出版社出版的法律教科书中 5 。第三个关注点是公司董事长贾晓工将其所持有的七成股票赠与了员工和朋友。香橼怀疑这是给他们发的待遇，为了公用掩盖该公司不愿披露的东西。
东南融通在24小时内便组织了新闻发布会，反驳香橼报告以及相关指控。公司加拿大籍首席财务官（CFO）德里克？帕拉斯恰克（之前为普华永道会计师事务所的审计客户经理，并曾担任过两家纳斯达克上市的中国著名互联网公司，即艺龙（纳斯达克：LONG）和搜狐（纳斯达克：SOHU），的首席执行官）是东南融通反击急先锋。
CFO帕拉斯恰克解释说，东南融通的政策是不为流言所动，但由于香橼的报告“对本公司股票交易造成了毫无根据的干扰，”因此公司认为有必要澄清指责 6 。帕拉斯恰克断然否认对公司的指责，有力抨击了香橼的欺诈指控。他说：“我们对于某家口口声声说要引领卓越市场研究的公司说出如此无稽之谈感到十分愤怒。”他向投资者保证，一切都会在公司的新一季季报和年报中得到澄清，还顺便抱怨了东南融通的会计师也是受到如此贬低。“你可以从这份报告中看出，它还攻击了我们的审计者德勤。我们和德勤做了深入讨论，自一年多前对东南融通的袭击开始、就是从关于欺诈的市场传闻出现以来，我们一直会及时和德勤讨论这些问题。”
东南融通解释说，其利润率高的原因是公司专注于标准化软件销售，帕拉斯恰克说，这让公司在该领域能够获得约90%的利润率。他说，竞争者销售的是利润率更低的个性化软件。帕拉斯恰克还反驳了香橼所提到的被写入法律教科书的有关披露不力的庭审案例，说这是无关紧要的老黄历了—此案发生于十年前，中国法庭只是裁定它有无伤大雅的不公平竞争行为，而不是虚报这样的严重不当行为。帕拉斯恰克还解释了可疑的董事长股票转移事件，说纯粹是出于董事长的个人慷慨，他已经赚够了钱，不再“被钱驱使”。
一个连东南融通最坚定的外部支持者都感到不安的问题是尽管该公司最近宣布将回购最多1亿美元的股票，但公司其实一直不肯实施任何回购计划。原因何在？据帕拉斯恰克所说，“一些从根本上说算是积极的关键信息”在回购计划宣布后不久开始浮现，这导致公司律师建议管理层不要采取任何股票回购行动。因为可能会被视为内幕交易，关于股票回购计划的新动态和有关积极的关键信息，CFO承诺将在5月23日的业绩发布会上披露。
看空者继续提问题。他们说，公司的解释闪烁其词。他们公开质疑德勤是否能够充分解释他们所提出的会计差距而完成对东南融通的审计。除了发表评语和看空博客等常规手段，OLP Global在5月上旬，曝光了公司内部财务文件，进一步激发了人们对于东南融通可疑人力资源外包行为的疑虑。同一天，香橼也发布了新的后续博客。新透露的信息凸显了东南融通更值得怀疑的如何计量劳动力相关的支出费用以及公司宣称的通过一系列企业收购所达到的业绩成果。
偶像的倒掉
东南融通的卖空剖析—由此及彼地可以推及所有通过仔细审核上市的中概股—使之前可靠形象的逐渐倒塌造成了更严重的中概股信任危机。空头袭击继续施压。支持东南融通的投资者纷纷退缩。崩盘开始了。
5月19日，在一份言简意赅的新闻稿文件中，东南融通宣布将不会在原定的5月23日发布财务报表。公司也没做出进一步解释。东南融通管理层的这一做法不啻一次对以往完全没被考验过的中美股票上市关系动态的挑衅。
纽交所的反应是马上暂停LFT股票的交易。5月16日收盘时（由于时差的原因，这是取消业绩发布会通知前的最后一个交易日），东南融通ADS价格是每股18.93美元。这意味着公司市值略高于10亿美元。5月19日，以前坚决支持公司的首席财务官辞职。不出三天，其“四大”审计师德勤也加入了帕拉斯恰克的行列，不再与东南融通合作。从这一系列的离职事件之后，除了东南融通随后上交的SEC资料中所披露的信息外，东南融通就陷入了黑暗。
在5月22日的德勤解约信中所描述的问题把东南融通财务状况的底牌都露了出来。作为昔日声誉卓著的模范公司，东南融通大胆无耻地违反规则，就连最吹毛求疵的卖空袭击者都没有预想到。
可能出于对来自卖空者压力的反应，德勤在解约信中说明它还在执行任务时决定拜访“一些银行”。在仔细核查东南融通财务状况的过程中，德勤发现该公司的文档存底严重对不上。令人不安的问题包括：
银行方面提供的报表显示，它们并没有记录关于公司申述的某些交易；也讲明了公司此前记录的收到的银行确认回复是假的；银行方面提供的存款余额与“审计者”先前收到的确认（以及与东南融通账目记录）严重不符；银行方面提供的借款记录也不在先前收到的确认（以及东南融通的账目和记录）中 7 。
事情比所想象的都要严重得多，因此，德勤在5月17日去银行做了第二轮现场确认。接下去的事情变得相当不可思议，解约信中对此的描述如下：
但是，几小时后，包括首席运营官在内的公司官员前来干预，事情的新发展对确认过程造成了严重干扰，致使审计核查中止。这些不适当的发展包含：公司向银行通电话，声称德勤不是公司审计者；公司职员在银行现场抢夺审计者第二轮银行确认的文件；他们威胁不让我们的审计员工离开公司，除非我们让公司保留当时仍存放在公司的审计资料；接着公司又抢走了我们的一些审计工作底稿 8 。
在公司高管和其审计者对垒冲突后，曾经对卖空者的指责义愤填膺的首席执行官递交了辞呈。公司董事长贾晓工（就是刚辞职的首席财务官一个月前所描述的损己利人赠送股票者）致电德勤管理合伙人。如果贾晓工打电话的本意是息事宁人，那么最后的效果正好相反。根据德勤的说法，贾董事长坦白承认过：
“以前有一些假收入，所以账本上有一些假记录。”贾先生没有回答关于虚报的程度和持续时间的问题。当问及涉案人是谁时，贾先生的回答为“高级管理层 9 。”
骗局的深度
德勤令人诧异的描述—它们在对东南融通进行最后的审计的过程中所遇到的阻挠和骚扰，以及公司董事长坦然承认公司有长期欺诈行为的前科，都被东南融通忠实地写入了SEC文件中。即使该公司即将面临被驱逐出美国的主要证券交易所，但它还是会履行其义务以及它披露敷衍性信息的事，这再一次表明了美国股市系统对于曝光上市公司深度内幕的卓越能力。
从5月中旬德勤报告东南通融的违规行为到2011年8月中旬东南融通被迫从纽交所下市，在这几个月中，东南融通6-K报表中的德勤解约信一直是该公司最后一篇有实质性内容的官方文件。德勤解约后第一天，东南融通宣布将由审计委员会延聘法律事务顾问并授权让法务会计专家进行独立检查 10。与此同时，公司还宣布任命新的首席运营官，这好像无异于默认了德勤对前任首席运营官干扰审计活动的指控。
在宣布了这些重大事项后，东南融通就采取了缄默态度。从纽交所下市不到一个月，以LGFTY为代码在场外交易的东南融通的ADS价格跌到了15—25美分区间。这比不到一年前的42美元高价低近200倍。东南融通的市值曾经超过20亿美元，现在，每股20美分意味着其市值只有不到1000万美元。
在东南融通被停牌然后下市后的几个月中，该公司的中英文网站均没调整其措辞。“关于融通”栏目内容一字未改，仍是曾经十分醒目的宣言：
东南融通（NYSE：LFT）是中国领先的金融IT综合服务提供商，为银行、保险、基金、证券等金融行业以及大型财务公司提供整体解决方案和软件产品，业务范围涵盖了规划咨询、软件开发实施、技术服务、IT外包与运营服务、系统集成及系统维护服务等，是中国金融机构重要的IT综合服务提供商和战略合作伙伴。2007年公司在美国纽约证券交易所上市，成为中国第一家在纽交所上市的软件企业。
2007年和2008年，东南融通先后两次被美国IT服务领域的权威杂志Global Service评选为“全球服务一百强”；2009年、2010年，成功入选由美国《American Banker》杂志和IDC Financial Insight共同评选的“全球金融科技100强（Fintech100）”，成为中国金融服务业最大的信息技术提供商。2010年，东南融通以规范的软件开发管理，成功通过CMMI5（优化管理级）评估，项目管理水平和软件交付质量得到了全球金融客户的认可。2010年7月，IDC最新发布的《中国银行业IT解决方案市场2009－2013分析与预测》研究报告显示：东南融通以卓越的发展战略和发展能力，在中国金融软件和IT服务行业中超越众多中外竞争对手，排名第一 11 。
东南融通超凡的行业排名表明，它不但成功地糊弄了审计师、股票分析师和长期投资者，也瞒过了市场观察者等专家。行业排名通常是根据销售报告数字排出的，因此这一“附带错误消息”并不该令人吃惊。但东南融通所编织的骗局之大却不同寻常。
最起码，在公司强调投资理念的资料里，东南融通向将其市值推上十亿美元的投资者，给出了一些警示。按照美国式的特殊法律习惯，对于销售交易的预期是十分谨慎的，在东南融通上交给SEC的年报中也列出了相当有先见之明的风险提示，而且载入的文字用粗斜体标出：
如果我们不能建立或维持有效的内部控制机制，我们就无法准确地报告我们的财务状况以防止欺诈，而投资者对我们的股票的信心以及我们的股价也可能受到负面冲击 12 。
一旦发生这样的事情，年报中也写得很明白：
我们的股东可能将难以保护他们的利益，而他们通过美国联邦法院保护自身权利的能力也可能受到限制，因为我们是根据开曼群岛法律组建的公司，我们的所有经营活动都在中国持续开展，并且我们的所有董事也生活在美国的境外 13 。
当然，法律警告无论如何不能作为公司欺诈投资者的借口。但这些白纸黑字写明的投资条件（在年报文件的后面还加上了更详细的解释文字）显示出，对于外籍企业的股票—即使它在美国主要交易所上挂牌—投资者要想获得跟注入美国公司资金那样的投资安全保障是不可能的。
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