反通胀不能仅靠货币政策
张雪春（中国人民银行金融研究所研究员）
如果高通胀预期自我实现，无疑将造成政策震荡，继而导致经济和市场的大幅波动。因此，未来数月通胀与政策之间如何互动，关系到中国经济复苏的质量和可持续性。
宏观经济政策选择将很困难，需要未雨绸缪，重点关注一些可能的新涨价因素。2010 年由于翘尾因素产生的价格上涨大致在0。8%-0。9%。同时，随着经济复苏，劳动力、土地等要素成本上升，节能减排、环保成本上升，以及可能的要素价格改革，将会推动国内生产成本上升。更关键的因素，是大规模投资导致的天量货币投放——新开工项目多，投资多，金融机构贷款中中长期贷款多，能否遏制这一趋势对反通胀至关重要。
全球流动性泛滥可能从两个途径影响中国通胀。一是在汇率制度缺乏弹性的情况下，发达国家经济复苏是一个漫长的过程，而中国经济强劲复苏，外部投机资金流入，导致国内流动性进一步过剩，进而通过需求拉动渠道影响通胀；另一是美元贬值推高国际大宗商品价格，进而通过输入性成本推升渠道影响通胀。中国正处于城市化和工业化快速推进阶段，对大宗商品尤其是金属原料和原油等矿物资源需求快速增长，市场行情大幅涨落对中国经济尤其是通胀影响很大。
水、电等公共品是国民经济的命脉。水、电等公共品价格上涨，不但会通过生活资料的渠道直接反映到消费者物价指数（CPI）上，而且会以原材料和生产要素价格上涨的形式，从工业产业链的上游逐层传导到下游，间接地反映到生产者物价指数（PPI）和消费者物价指数上。中国的水、电等公共品价格形成机制尚未完全市场化，其价格上涨向一般价格水平的传导更加复杂。人为压低水、电等公共品价格而导致的过度消费将是中长期通胀的一个潜在压力。价格管制不应成为抑制短期通胀的工具，但如何建立公开透明定价机制，防止将企业低效率转移给一般消费者或弥补财政缺口，需要认真研究。
由资产价格上涨产生的需求拉动和成本推动的通胀潜在可能性不容忽视。资产价格上升会引起未来商品和服务的价格上涨预期， 这是通过财富效应、投资效应以及金融加速器效应等多渠道实现的。较高的资产价格增加了财富水平， 从而增加消费， 导致总需求上升。如果总需求上升超过总供给， 就会产生通胀压力。因此，股票和房地产等资产价格也包含了关于未来实际产出和通胀的信息。中国的房地产价格的上涨预期对整体通胀预期影响尤其显著。同时，房地产价格上涨，必然会导致居住成本上升，促使工资水平上升。
由于CPI 设计存在诸多问题，中国居民对通胀的感受高于CPI 反映的通胀水平。在中国城乡二元经济格局下，CPI 是按绝大多数农民的消费结构选择消费品并确定权重，还是以中国经济中主要消费群体的消费状况确定，对经济决策和引导市场预期尤为重要。当前流动性过剩和产能过剩并存，制造业产品在CPI 中占40% 左右的权重，产能过剩对物价上涨起了抑制作用。食品类商品在CPI 中占34% 左右，但不论城市还是农村近几年的恩格尔系数都在大幅下降，食品在CPI 的权重显然过高，导致CPI 相当程度上与粮食是否丰收，以及生猪供给状况密切相关。同时，中国在计算自有住房的消费支出的变动时，主要以购买商品住房抵押贷款利率的变化来估算，这意味着，只要利率政策不变，房价无论如何变化，居住因素的价格变动在CPI 中都无法反映。最近，占城市居民消费比重越来越高但在CPI 中权重很小的公共服务价格频繁涨价，更造成居民切身感受的通胀和CPI 出现巨大反差。
CPI 多高算高，取决于央行对通胀的理解和承受能力，也取决于市场预期。在中国这样的转轨国家，需要一定的通胀来适应经济结构调整和价格改革，这显然不是3% 以下的通胀所能做到的，5%-6% 以下的通胀应该是央行能够承受的，但关键是央行能否将这样的承受能力透露给市场主体。很可能一旦通胀超过3%，市场主体就会产生宏观经济政策大幅调整的预期。
要提高货币政策的有效性，应对潜在通胀，需要管理好预期。当通胀预期被较好地锚定时，货币政策会更加成功。反之，就会影响宏观经济稳定。同时，货币政策措施对产出和通胀产生作用有时滞后，因此货币政策的决策应该具备前瞻性。行政的管理显然无法适应市场预期，反而可能使市场主体无所适从。管理好市场预期，要求增强央行独立性，提高政策制定的透明度。货币政策透明度的不足，会导致公众预期难以把握，而公众从众心理的“羊群效应”无疑将增加宏观经济的波动。
提高货币政策的有效性，应对潜在通胀，还需构建良好的货币政策环境。货币总量目标有效的关键是央行能有效控制基础货币。但由于历史遗留问题与经济、社会因素交织在一起，中国央行基础货币的投放受到多种因素的影响，这使央行在基础货币的管理中常常“心有余而力不足”。
要有效控制通胀，单靠货币政策不够。金融危机以来，虽然利率政策未变、准备金政策未变，但出现了天量信贷井喷，为什么？三个条件造成这种情形：地方政府的投资冲动，金融机构治理结构不完善，监管部门对资本监管不到位。只要这三个条件还存在，反通胀努力就会事倍功半。解铃还须系铃人，进一步改革，理顺各方关系，才能为央行制定有效货币政策创造良好环境。
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