第1章
巴菲特的选股标准一：一流
巴菲特10岁时，由父亲带着去拜访高盛投资银行的高级合伙人西德尼？温伯格（Sidney Weinberg）。他们的谈话临近结束时，温伯格把手放在小巴菲特的肩上，问道：“沃伦，你最喜欢哪只股票？”这个问题成为巴菲特被问得最多的一个问题。
1.1一流的业务：云南白药的“经济特许权”
1.1.1要有“经济特许权”
沃伦？巴菲特10周岁时，按照家里的惯例，他的父亲霍华德？巴菲特带他去东海岸的大城市纽约旅行，让从小在小城镇成长的孩子长长见识。这是巴菲特家族每个孩子都梦寐以求的大事情。小巴菲特告诉父亲，他想要去看三个地方：一是爱集邮的他想看看著名的斯科特邮票公司，在第47大街；二是最喜欢小火车玩具的他想去看看莱昂纳尔火车模型公司，在27大街；三是经常到证券公司的他想看看全球最大的股票交易所--纽约股票交易所。
父亲满足了他的三个愿望，还顺便带他拜访了高盛投资银行的高级合伙人西德尼？温伯格。通过交谈，小巴菲特得知了温伯格的传奇经历：他一开始在高盛打杂，后来一步步奋斗成为公司的高级合伙人。当告别时，温伯格拥抱了小巴菲特，并问他：沃伦，你最喜欢哪只股票？
这位大老板只是顺便问一下，也许他一转眼就忘了这件事，但巴菲特回忆说：“我一辈子都会记得这个问题。”因为从那以后，世界上无数的投资者都向巴菲特重复了同样的问题。
巴菲特给出的答案几十年来一直没有改变：“我们坚持寻找拥有一流业务的公司。”
（1）寻找有“经济特许权”的公司
通过观察巴菲特的持股结构我们可以发现，他的重仓股票几乎都是家喻户晓的全球著名公司。其中，宝洁是全球最大的日用品公司之一，可口可乐是全球最大的饮料公司，富国银行是美国最大的抵押贷款发放者和小公司贷款发放者，卡夫是全球第二大的食品公司，沃尔玛是世界上最大的连锁零售商。
巴菲特对自己重仓持有的这些股票有着无比的自信。这些公司之所以优秀，不仅因为它们规模巨大，更重要的是它们都拥有卓越的“经济特许权”。根据巴菲特在1991年致股东的信中的说法，在1972年收购喜诗糖果公司后，他开始真正了解到“经济特许权”的重要性，并在之后的投资中将这种理念发扬光大。
1972年1月3日，作为伯克希尔？哈撒韦公司（Berkshire HathawayInc.，以下简称伯克希尔公司）的子公司之一的蓝筹印花公司（Blue Chip Stamps）收购了美国西海岸的一家盒装巧克力制造与零售商--喜诗糖果（See’s Candies）。当时喜诗糖果已经是美国西海岸非常知名的糖果品牌。这种知名度就是巴菲特所说的“经济特许权”。
在收购过程中，卖家最初提供的报价是4000万美元交换100％的股权。但由于喜诗糖果拥有1000万美元的库存现金，所以事实上真正的报价是3000万美元。
当时，41岁的巴菲特还没能真正了解“经济特许权”对一家公司的重要价值。当看到公司净资产价值仅有700万美元后，巴菲特表示自己最多只出2500万美元。幸运的是，急于出手的卖方接受了他们的报价。如果不是卖方急需资金，巴菲特很可能会错过这笔伟大的交易。
在收购喜诗糖果后的20年中，喜诗糖果的销售收入从1972年的2900万美元增长到1991年的1.96亿美元。与此同时，公司的赢利增长速度更加惊人。其税前利润在1972年是420万美元，到1991年增长到4240万美元。
喜诗糖果更加可贵的地方在于，它用以维持运营所需要的资本很少。这家公司在1991年大概只需要2500万美元的净资产就可以正常运营。这意味着在当初收购时700万美元资产的基础上，喜诗糖果在20年间仅仅追加投入了1800万美元用于扩大再生产。剩余的大量利润都输送到蓝筹印花或伯克希尔，用来进行其他合理的投资。
喜诗糖果如此优秀，完全归功于其卓越的经济特许权。
巴菲特在投资喜诗糖果后不仅获得了超额回报，还学会了许多关于评估公司“经济特许权”的知识。他和他的助手们将在投资喜诗糖果中所学到的知识运用于其他股票投资上，同样得到了非常惊人的投资回报。
（2）“经济特许权”的三大特征
作为股神，巴菲特对“经济特许权”有独到的理解。他曾经这样描述“经济特许权”。
我把“经济特许权”作为选择投资标的的首要条件。一家公司拥有经济特许权，相当于增加了一层强大的安全边际保护。这类公司没有或者几乎没有竞争对手，经营环境宽松，没有比较接近的替代产品，具有自主定价的能力。另外，这类公司的毛利率通常很高，发展稳定且可持续性强，基本面变坏的概率远小于普通公司，只要具有一定的成长性就能成为很好的投资对象。
此外，巴菲特还给“经济特许权”下了一个非常浅显的定义。如果消费者在一家商店买不到某种商品（例如喜诗糖果、可口可乐或吉列刀片），他们会去下一家商店寻找此种商品，而不是选择其他品牌的替代产品。公司的这种优势在可预见的未来都很难被撼动。这就是巴菲特“长期投资”甚至“永久投资”的基本面因素。
巴菲特曾经说，一家公司的产品或服务要形成“经济特许权”，需要同时具备三大特征。
一家公司要想形成一个有效的“经济特许权”，以上三大特征缺一不可。
首先，公司的产品或服务必须是客户需要或者希望得到的。巴菲特曾说：“在拖拉机问世的时候做一匹马，或在汽车问世的时候做一名铁匠，都不是一件有趣的事。”随着时代的发展，那些不再被客户需要的产品注定会被淘汰。例如在电视问世后，收音机注定会被边缘化。这时还在生产收音机的公司，显然就不是好的投资标的。
第二，公司的产品或服务，必须被顾客认定为找不到类似的替代产品。例如丽江旅游就有典型的不可替代性。这家公司的主营业务是丽江地区的索道。人们不可能乘坐其他公司的索道线路去观赏丽江风景。这就是没有任何替代品的服务。而在纺织行业或者家电制造行业，存在大量同质的商品，新的款式和技术很快会被模仿和抄袭。这种行业中的公司，就缺乏消费垄断优势。
第三，公司产品或服务的价格不能受管制。许多投资者常常忽略这一点。一家公司生产的产品如果关系到国计民生，往往会处于国家政府的价格管制之中。例如粮油、电力、高速公路等行业。虽然它们的产品也是消费者必需的，同时也是不可替代的，但是因为产品的价格受到严格管控，这些公司的赢利空间十分有限。而有些公司的产品则有着很强的议价能力。例如云南白药的牙膏一支可以卖到40元，只要市场能接受就可以。很明显，投资者应该选择的是云南白药这类公司。
通过观察巴菲特的投资者组合可以发现，几乎所有巴菲特重仓持有的股票，都完全或者部分的具有上述的三个特征。这样的公司，有能力进行主动提价，从而获取更高的资本报酬率。即便这家公司可能存在着其他劣势，如一位平庸的经营者，但这并不会对公司赢利造成致命或者巨大的损害。
1.1.2要有持续的竞争优势
巴菲特选股的一种重要标准是：“看这家公司是否具有竞争优势，并且这种优势是否具有持续性。”（摘自巴菲特在1999年给《财富》杂志撰写的文章。）巴菲特之所以能成功，有赖于他的一个超人的能力--可以有效辨别具有持久竞争优势的优质公司。
（1）经济城堡的“护城河”
巴菲特把这种持续的竞争优势，比喻成保护公司经济城堡的“护城河”。
我们喜欢拥有这样的城堡：有很宽的护城河，足以抵挡外来的闯入者--有成千上万的竞争者想夺走我们的市场。我们认为所谓的“护城河”是不可能跨越的，并且每一年我们都让我们的管理者进一步加宽他们的“护城河”，即使这样做不能提高当年的赢利。我们认为我们所拥有的公司都有着又宽又大的“护城河”。
根据巴菲特在1993年致股东的信中的数据，可口可乐占全世界饮料销售量的44％，吉列占全世界剃须刀市场销量的30％、销售额的60％。更重要的是，可口可乐和吉列在全球市场的占有率还在不断升高。品牌的巨大吸引力、产品的出众特质与销售渠道的强大实力，共同决定了它们超强的竞争力。这就是典型的优秀公司的持续竞争优势。
但可惜的是，巴菲特和他的助手们经过数十年的寻觅，也只是发现了少数几家能够持续保持竞争优势的特许权公司，巴菲特将他们比喻为“超级明星”。比如可口可乐、吉列、宝洁等。那么这类公司有什么显而易见的特点呢？
根据巴菲特的归纳，这些“超级明星”的基本商业模式，不外乎以下三种。
特殊的商业模式使公司具备了超常的竞争优势，而这类公司要成为“超级明星”还必须保持竞争优势的持续性。以可口可乐公司为例，在过去100多年的时间里，可口可乐一直销售同一种产品。因为可口可乐的配方保密并且味道可口，以及强大的品牌效应，可口可乐公司的竞争优势得以持续。这种持续竞争优势使可口可乐公司无须花费巨资研发新产品，甚至不需要经常更新厂房设备。竞争优势的持续性带来利润的持续稳定，股东也因此越来越富有。
假设可口可乐的配方十分简单，并且已经公开化，人们在家就可以自己制作出同样品质的饮品，还可以根据自己的喜好调整口味，那么可口可乐公司的竞争优势将注定难以持续，公司为了获得进一步发展，就不得不花费大量财力物力去研发新产品，这样就势必会影响到股东权益。投资者投资这类公司的股票需要承担很大的风险。
（2）对“护城河”的检验
在投资过程中巴菲特深知，无论如何也打不垮的卓越公司才拥有真正的“护城河”。他认为，检验一家公司的“经济特许权”的方法是，如果有一个杰出的经营高手，而且拥有充足的资金，那么由他来作为竞争对手的话，他能够对这家公司的“经济特许权”带来什么样的损害？
巴菲特1973年投资华盛顿邮报公司1060万美元，2007年底升值到13.67亿美元，34年大赚128倍。巴菲特获得这种收益的关键是华盛顿邮报公司拥有强大到无法打垮的“经济特许权”优势。
巴菲特曾经说过：“如果你给我10亿美元，再给我配备全美国最出色的50位公司经理，我绝对可以建立一家杰出的公司。但是，如果你是让我去‘打垮华盛顿邮报公司’，我会把这10亿美元还给你。尽管我不愿意失去这10亿美元，但我根本无法完成你交给的任务。然而如果你给我相同数量的资金，让我去削弱奥马哈银行的赢利或市场份额，我完全可以让他们知道我的厉害。也许我不能完全达到你的要求，但我肯定会给他们带来很多麻烦。在以上这些情况下，检验这些公司竞争实力的方法是：在其竞争对手使用各种手段，甚至是以牺牲赢利为代价的情况下，能够对该公司形成多大程度的打击。”
打不垮的竞争优势才能长期持续，才能长期保持高赢利。巴菲特不断强调竞争优势的可持续性是多么重要。一家真正伟大的公司必须拥有一个可持续的“护城河”，才能够保护公司获得非常高的投资回报。
从另一方面考虑，那些能够赚取高投资回报的公司，其“城堡”必定会一再受到竞争对手的攻击。这是资本追逐利益的本性决定的。因此，公司要想取得持久的成功，必须要拥有令竞争对手望而生畏的竞争壁垒。要么是像盖特保险和好事多超市那样保持着低成本优势，要么像可口可乐、吉列一样拥有强大的全球性品牌。
这种令人望而生畏的高门槛对公司获得持续成功至关重要。回顾整个商业历史，有太多曾经优秀的公司只是辉煌一时，这些公司的“护城河”事后证明只是摆设而已，很快就被竞争者轻松跨过。巴菲特将这种只是短暂辉煌的公司比喻成“罗马焰火筒”（Romancandle）。他一再强调：“我们所寻找的公司，是在一个稳定行业中拥有长期持续竞争优势的公司。”
1.1.3云南白药的“经济特许权”
在国内A股市场上，云南白药是一家典型的拥有巴菲特所说的“经济特许权”的公司。
云南白药公司的传统产品是云南白药酊、云南白药喷剂等以传统云南白药为基础制成的中药产品。在100多年的历史中，云南白药获得了消费者的广泛认可，建立了强大的品牌效应。这种品牌的竞争优势，渗入到云南白药的每个产品中，构成了该公司的“经济特许权”。
2001年，云南白药公司推出了云南白药创可贴。经过多年发展，云南白药创可贴已经占据了国内小创伤护理市场的半壁江山。此后，云南白药公司又在2004年推出了云南白药牙膏。云南白药牙膏刚上市就得到大量消费者的认可。2008年，云南白药牙膏进入全国牙膏市场销售额前五名。
其实，云南白药创可贴和云南白药牙膏，单从制作方式上并没有新奇的地方，其他公司完全能够复制，而且市场上也有大量的替代产品。云南白药的这两个产品之所以成功，主要是因为云南白药的品牌本身已经形成了“经济特许权”。
云南白药董事长王明辉说：“白药牙膏项目整个启动投资仅为数百万元，主要是一些产品研发费用和试销费用。以后的投资主要来自前面赢利的滚动投入。”从2004年开始的5年内，这个初始投入几百万的项目总共实现了11亿元的销售额，为公司创造了1亿元的净利润。这就是“经济特许权”创造财富的能力。
这家公司自1993年年底上市后，一直呈现上涨走势，即使在几次大熊市中也只是小幅下跌，如图1-1所示。
图1-1云南白药月K线（后复权）
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