20销售额乘数和行业特定乘数
盈利乘数和账面价值乘数虽然具有很强的直观性而且运用甚广，分析者们近年来在评估公司时却更多地改用其他乘数。针对那些盈利为负的年轻公司，他们以销售额乘数取代了盈利乘数。此外，各行业还提出了关于自己特定尺度的乘数，用于评估业内公司，诸如客户、订购者甚至（针对新经济公司）网站访客数目。在本章，我们首先考察销售额乘数的用途得以扩大的各种缘由，接着分析这些乘数的决定因素以及如何最恰当地在实施估价时使用这些乘数，然后简述各种行业特定乘数及其使用过程中的相关问题，以及为了使它们能够奏效所需作出的调整。
20.1销售额乘数
销售额乘数衡量的是相对于所产生的销售额而言的股权或公司自身价值。与其他乘数一样，假设其他不变，公司股票若以较低的销售额乘数获得交易，相对于该乘数较高者而言，就被视为估价过低。
出于多种原因，销售额乘数吸引了不少分析者。首先，与盈利或者账面价值比率在许多公司中为负数而没有意义不同，即便针对经营状况最差的以及非常年轻的公司，我们也能估算销售额乘数，从而大大减少在样本中遗漏这些公司的潜在偏差。其次，与盈利和账面价值极大地受制于有关折旧、存货、研发（R&D）、收购会计和异常支出的会计决策不同，销售额相对不容易受到操纵。最后，销售额乘数的波动性小于盈利乘数，受到公司经营在各年间无常变化的影响程度较低。例如，周期性公司市盈率的波动性要大于其市销率（pricesales ratio），与销售额相比，盈利对于经济情势变化的敏感性要大得多。
然而，专注于销售额的最大问题是，它很容易造成我们对那些销售额增长很快但却亏损严重的公司估价过高。归根结底，为了形成价值，公司必须生成盈利和现金流。针对那些盈利和账面价值均为负数的公司，采用销售额实施估价的做法看似合理，如果不对各公司的成本和利润率差异作出调整，则会导致估价错误。
20.1.1销售额乘数的定义
获得实际运用的基本销售额乘数有两种。第一种也是更常见的是公司股权市值与销〖1〗[2]〖4〗投资估价——评估任何资产价值的工具和技术（第三版）（下册）〖1〗[1]第20章销售额乘数和行业特定乘数[3]售额的乘数（或简称“市销率”）；第二种也是更可靠的则是经营性资产值与销售额的乘数，即“EV销售额”比率。股价销售额比率=股权市值销售收益
企业价值销售额比率=股权市值+债务市值－现金销售收益就像对待EBITDA那样，我们需要从公司价值中减去现金，因为现金收入不属于销售额。“企业价值销售额”比率是一个比市销率更加可靠的乘数，因为它具备内在的一致性，也就是将经营性资产总值除以由这些资产所产生的销售额。市销率则是将股权价值除以公司所产生的销售额，这种做法无疑会降低杠杆系数较高公司的价值；在比较杠杆系数各不相同的业内公司的市销率时，它有可能造成估价错误。
在销售额入账方法上，不同行业和各个市场遵循的会计标准大致相同。然而，近年来，为了提高销售额，一些公司在记录分期销售和公司之间的交易时使用了一些很成问题的做法。虽然如此，对照其他乘数而言，各公司会计处理差异所造成的销售额乘数问题要小得多。
20.1.2截面分布
正如对待盈利乘数和账面价值乘数那样，为了考察销售额乘数，首先观察一下美国各公司的市销率和“EV销售额”比率截面分布，图20.1概述了它们在2011年1月的分布情形。
图20.1销售额乘数： 2011年1月的美国公司
关于此图，需要注意两点。第一，与盈利或账面价值乘数一样，销售额乘数也带有偏斜性。第二，市销率通常低于“EV销售额”比率；这一点并不奇怪，因为前者只包括了股权，而后者所考虑的则是企业价值。
表20.1提供了关于市销率和“EV销售额”比率的概述性统计指标。两个乘数的均值都大大高于中位值，主要是因为各种极端值的存在，一些公司股票交易的乘数至少超过了100。表20.1市销率 和“EV销售额”乘数： 2011年1月的美国公司分布统计值
市销率 “EV销售额”比率公司数目 4766 4766均值 36.36 34.45中位值 1.30 1.48第25% 0.55 0.32第75% 3.10 3.29
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