第一篇 看法差异、信息不对称、卖空限制与价格形成——指令驱动市场的价格行为研究<br> 内容提要<br> 本篇的目标是通过建立市场交易模型，研究中国证券市场制度安排下的价格行为，即：研究价格如何形成、私有信息如何融人价格过程等问题。<br> 为了实现这一研究目标，本篇在充分借鉴已有微观结构模式研究的基础上，综合考虑中国证券市场的制度特征，构建了一个有卖空限制的指令驱动的市场交易模型，在模型中考虑了交易者之间的信息不对称和看法差异。应用博弈均衡的分析方法，求解模型的均衡结果；应用贝叶斯推理规则，求私有信息的收敛速度。通过对均衡结果和信息收敛速度的分析，得到了以下主要结论：<br> 第一，市场均衡是知情者与未知情者之间的一个混同均衡，均衡报价是未知情买卖者之间分配交易剩余的结果，其分配依据是买卖双方各自不能实现交易的相对风险。<br> 第二，市场均衡时，一定存在正的买卖价差，价差由限价指令的执行风险补偿项和逆向选择风险补偿项构成。执行风险补偿项是资产分散度指标的减函数，是知情者比例的增函数，并且随交易者看法分散程度的提高而增大。逆向选择风险补偿项是资产分散度指标和知情者比例的增函数，并且随着未知情者对信息掌握程度的提高而减小。<br> 第三，市场的私有信息会以指数级收敛速度被揭示。卖空限制会降低信息的收敛速度，并且对坏消息的抑制更严重，知情者比例的增大会提高信息收敛速度，并且交易者的看法越集中，私有信息的揭示也越快。<br> 在理论上，本篇研究不仅涉及价格形成中信息的作用，还综合考虑了市场交易者的看法差异、市场交易机制等对价格形成的影响；同时，这种逻辑严密的模式研究还有利于市场模型的扩展和一般化。因此，本篇对于深入理解证券市场的价格行为和交易行为、推动价格形成理论的进一步发展等方面具有重要的学术价值。<br> ……
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