与普通消费物品的替代效应不同，资产因具有保值增值功能，因此权益类资产价格上升会使需求者减少对其他消费品的消费或开支计划，如股票等有价证券价格上升可能会使投资者更多持有该资产；而房价的飙升会使许多住房需求者减少其他支出，以购买或将来购买住房。我们把权益类资产的这种效应称为替代效应或挤出效应。挤出效应会减少普通商品的需求。权益类资产价格上升对普通物品消费的影响取决于财富效应和挤出效应的力量对比。权益类资产价格上升的通货膨胀综合效应取决于资产的需求价格弹性和效用函数的跨期替代弹性。而资产的需求价格弹性随着资产价格的变化而变化，尤其与价格预期攸关。若随着资产价格的上涨，预期价格仍为上升，则需求价格弹性为正（类似于吉芬品的需求规律），若消费效用函数的跨期替代弹性也大，则资产价格上涨形成的挤出效应会大于财富效应，遏制消费和通货膨胀，甚至出现通货紧缩。然而，如果随着资产价格的不断上涨，市场预期价格下跌的力量超过价格上升的预期，则会出现价格下降预期，此时需求价格弹性会像正常物品一样为负；如果消费者的收入不断增加且假设消费效用函数的跨期替代弹性较小的话，则会促进即期消费。当然，出现资产价格下跌预期时将产生一个拐点，投资者会卖出资产而持有货币，资产价格也会下跌。此时又会出现负财富效应，必然减少消费；若增加了的货币需求又无货币供给配合或抵消的话，则会出现利率升高趋势，从而出现通货紧缩。
股票流动性强，股价波动性大，因此股价上升后除非变现才可能促进消费，否则股价的波动风险很难促使消费者放心消费，股票的财富效应似乎不大。房产与股票的主要差异在于房子对于许多潜在购买者来说是必需品，房价上升使无房者为攒钱买房而减少消费，即房地产的挤出效应可能更大。对于只有一套住房的广大居民来说，房价上升也只是名义财富的增加，一般不会变现去消费的。对于只为出售的投机者来说，可能有一点财富效应，但许多投机者边际消费倾向不高，追加投机的可能性更大。因此房产的总体财富效应可能不显著。
5.2.2我国权益类资产价格上升对动态效率影响的实证研究
在我国现阶段社会，对宏观经济波动影响非常显著的权益类资产主要有房地产和股票。图5一l是两种资产的度量数值在国内生产总值占比的数据汇总。由于统计数据的不可得性，房地产不用存量数据来指征，而用年度完成投资额来表征，而且增量或流量数据对于宏观经济的影响及贡献度更有意义。股票用总市值数据，数据起点选在1992年，是我国股市总市值的第一年数据。另外，1992年也是我国加速市场化进程改革的一年。由统计数据可知，我国GDP实现了快速增长，同时房地产和股票也出现了更快的增长：房地产投资年均增速为26.3％；股票市值年均增长率为34.6％，都快于GDP的16.3％。也就是说，两种最主要的权益类资产的增长速度要远快于整体经济的增长速度。从图5-1可以看到明显的增加趋势。
展开
