01金融市场，重要的是信任不是监管
约翰·博德
英国雷丁大学亨利商学院院长
在金融市场中，监管无法触及的地方需要靠信任来维持运行。面对危机，市场需要的不是更多的监管法规，而是重建投资者与金融机构的双向信任，同时, 倡导企业公平合法地谋求利润。监管者必须吸取经验教训,密切关注市场的发展趋势，只有所有市场参与者同心协力才能快速走出衰退并避免下一次大规模危机的出现。2008年，美国金融危机导致雷曼兄弟等投资银行破产，危机迅速蔓延，并给全球经济带来了巨大冲击。本文以此金融危机为背景,探讨危机产生的深层原因、发展过程和后果,从金融发展史的角度理性思考危机是谁之过,并对监管政策导向与市场信心重建进行了展望。
没有信任，就没有资本市场的运行
2008 年的美国金融危机严重削弱了广大投资者对金融市场的信心, 那么,什么是金融市场的信心?即是指市场有没有规则、法律和监管, 以及这些规则、法律是否被遵循。比如签署合同时,合同双方是否相信 彼此会按照合同约定行事?如果对方违约,是否有措施挽回部分损失? 信心是客观的,与合同约束相关,并可以依此做出决策。所以,信心的 基础是监管法规。公司及其他参与人都向其客户表明他们遵守法律且拥 有庞大的合规部门。众所周知,现在的合规部门规模比以往扩大了很多, 合规也已经成为一种职业。
而相对于信心,信任是个更复杂的问题。信任即公平合作,按照对 双方都有利的方式行事。在法律法规无法覆盖到的领域,由信任来维持 公道。信任的困难之处在于它是双向的,而且不能被明确地监管。法律 法规都规定要公平地对待客户,提供专业的服务,却没有明确解释专业 的标准。信任是主观的,更多的是关于道德裁决、绅士协议。信心是关 于规则是否被遵循和执行,可以通过监管者的督促或公司实行严格的合规流程来确保。而信任是当规则无法触及时的公平合作,一旦被破坏就 很难修复,它依靠公司用诚信赢取,而非监管者规范。
媒体上经常会出现“危机之下需要更多监管”的言论,其实非也。市场需要的是更多的信任,而监管并不能创造更多信任。监管仅仅规定了什么合法或不合法,但在国际资本市场上的监管并不能涵盖所有方面。 在伦敦,立合同者和监管者都相信一句谚语:语言即是约定。如果没有信任,资本市场就无法运行。公司需要投资银行代表公司作为资产管理 者进行投资理财,如果信任缺失,公司必须转向直接融资,这无疑会提高融资成本和风险,而且会使监管更为困难。同时,若公司之间缺乏信任, 合规成本将非常高,这对律师来说当然是好消息,但对公司和投资者来 说就是坏消息了。从本质上来看,金融市场依靠信任运行,否则,客户、合约方及其他参与人等都会担忧另一方的行为。缺乏信任的后果是,社会需要更多的监管法规、更多的体系、更多的程序,最终就会制造出更多的规则。
金融工具的创新与最优监管
金融行业和其他所有行业一样都需要创新。每个行业都有监管,都面临着日益激烈的竞争,不仅有国际化的垄断行为,还有机构交易和零售交易活动。创新的本质是好的,因为创新是人类的天性。如果某一厂商能生产出其他厂商不能生产的产品,该厂商就可以使产品卖出更高的 价格,获取更大的利润。同时,消费者也因使用新产品而得到了更高的效用。金融创新的动机除了收取溢价之外,还包括监管套利,即通过引 进新产品可以逃避监管。以外汇掉期为例,它的存在就是为了规避汇率风险、逃避外汇管制。监管套利是金融创新的一大动机,但也是监管者们面临的问题之一,监管者需要找到监管措施来尽量降低监管套利。
监管是一场微妙的平衡。市场上的新工具往往是现有工具的结合, 何时该对新产品制定新规则、何时该修改现有规则来适应新产品,这是 每个监管者都将面对的问题。几乎所有见诸报端的金融危机都不是由金 融工具的复杂性所造成的,而是由金融从业者的能力不足、腐败、个人或组织监管不当造成的,在其他行业也是如此。
那么,该如何进行监管?当今金融市场变化迅速,新老产品共存, 很多金融创新的动机甚至连监管者都无法理解,这就存在很大的风险。 监管者必须认识到的是,金融创新是必需的,资产管理、证券经营的本 质都是风险管理,对市场风险、信用风险和流动性风险的管理都需要靠 金融创新来不断优化。如果新的金融工具能够在符合监管法规的条件下 分散投资风险,提高投资收益,这样的金融工具创新必然会受欢迎。同时,金融创新中的新产品更迭迅速,就像手机一样,刚上市的新手机很 快会被抢购一空,但随着时间的推移,消费者又会迅速将其淡忘。任何金融工具都有其生命周期,如何在不同的发展阶段实行最优监管,是监管机构的工作重点之一。
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——张育军
中国证券监督管理委员会主席助理
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中国证券投资基金业协会会员理事、广发基金管理有限公司副董事长、总经理
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中国证券投资基金业协会私募证券投资基金专业委员会主席
上海重阳投资管理股份有限公司执行事务合伙人、董事长兼首席投资官
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——成健
赢华基金总裁