第一部分房地产
第1章房地产投资
第2章个人投资者的商业房地产投资
第3章商业房地产的类型
第4章商业房地产贷款和证券
第5章商业房地产衍生品
第1章房地产投资
第1章
房地产投资
【摘要】房地产是一个多层面的投资资产类别，从交易市场、地理位置、物业类型、杠杆和投资结构等角度均可对其进行定义。公共债券、
私募债券、公开上市股权、私募股权四个投资领域以其不同的属性为特征，以各种不同的形式，有时甚至是以免费赠送的形式为投资者的投资组合做出贡献。房地产有两个特点：其一，即使在十分恶劣的市场周期中这类资产也可以在某种程度上保值；其二，每一项物业都同时显示出债券式和股票式的投资行为。尽管估值存在一定的困难，且缺乏透明度，房地产投资
仍作为一类衍生工具在开拓并不断扩大着。房地产投资领域各部分的关系可以为建立多元化的投资组合提供广阔的空间。
人人都知道房地产！人们拥有自己的房子，在酒店住宿，在商场和便利店购物，租用公寓，将废旧的家庭用品储存在储藏间，在写字楼和制造工厂里工作，从机场出发旅行，开车跨越桥梁，吃来自农场的食物，用于酿酒的葡萄，无不涉及被看作房地产的土地。房地产是一种无处不在的资产，只要涉及土地，那么土地上的任何（或可能的）东西都可能被认为是房地产资产类的一部分。
什么是房地产投资者？任何人都可以成为这类资产的投资者。任何拥有自己房子的人，都是一个投资者，即使投资不是他们拥有自己房子的主要动机。无论投资者是否愿意，当出售房产时，所获收益与所支出的总成本不一定相对等。作为个体，涉足房地产投资，购买和经营两个单元的公寓楼；拥有费城的三层楼房，住在第一层，另外两层楼用来出租；在公开股票市场购买REITs（房地产投资信托基金）；参与投资小型存储设施或酿酒庄园开发用土地的私募投资；执行共同财产所有者（TIC）交换，以减少出售资产的增值税；以上这些都是个人可以参与房地产市场投资的例子。
本章试图（少量）缩小房地产的定义范围，以便机构投资者查看和利用房地产。
虽然如此，但令人惊讶的是，机构投资者在制定并实施投资战略时，难以依赖其直觉。在房地产投资的数学领域仍然有待发展，交易工具依然难登大雅之堂，但在20世纪90年代和21世纪初已经取得了重大进步。我们将在本章详细介绍这些工具。
房地产投资的机构包括公共和企业养老基金，学术和其他捐赠基金会，以及国内外家族信托基金。机构投资者利用房地产期望达到一系列目标：较高的绝对回报率，总体投资组合的风险管理，实现高收益，对冲通胀，低波动性，以及确保投资组合准确地反映整个投资领域的状况。机构投资者最适合在自己的投资组合中配置房地产，由于个人拥有的房地产投资途径很有限，因此我们称这些资产为机构优质房地产。个人可以在公开市场购买REITs，这是一个在20世纪90年代才出现并形成合理规模的市场，目前已有一些规模足够大的房地产基金被各类股票指数包括在内，例如标准普尔500指数。
相比之下，机构投资者可以投资于单个物业，或通过一个或多个投资途径，如REITs、私人抵押贷款、商业抵押贷款支持证券（CMBS）等进行投资，也有国内和国际的可供选择。
虽然许多林场、农田、基础设施（如收费公路、机场）以及某些形式的住宅投资是机构投资范畴的一部分，但这些并不包含在本章之内。需要在此预先说明，不能仅仅因为一些品种占用了土地，就说它是房地产机构投资范畴的一部分。资产的定义是，不同的组成部分具有相同的行为特征，对共同驱动力产生共同的反应。
房地产市场
机构房地产投资包括私募股权、公开上市股权（REITs和其他公开交易的股票文书）、私人抵押贷款、公共债券或CMBS 4个领域。
目前还无法完全准确地统计该投资领域的资金总规模，只能估计大致在4万亿美元。此外，还有1万亿~2万亿美元的规模，是由非投资者所拥有的房地产。虽然公共债券市场发展迅速，并正在通过捆绑贷款、证券化以及分批出售的方式从私募债券市场分享更多的份额，但投资领域中最大的部分仍然是私募债券。产权投资市场约占总市值的35％，但在经历10年的增长后，由于大量交易由公开市场向私募阵地转移，公开市场已开始失去份额。其实，公开市场是一个持有和评估房地产资产最适宜之处，这一点从来没有得到完全澄清。
在各种房地产投资类别和所谓的房地产投资领域中，类型、地点、管理方式和方法均涉及范围很广，以下仅列举其中几点：
房地产具备高流动性（例如，持有较少的REITs）和高非流动性（例如，正在开发的度假物业）。
有小面积的房地产单元（例如，独立的星巴克咖啡店）和十分大型的房地产集群（例如，波士顿保诚保险中心，是集办公场所、零售场所和住宅为一体的商住两用建筑）。
投资者可以管理一座建筑或建筑组群。
被列为“房地产”名目下的物业类型包括：办公场所，零售场所（独栋、社区、片区、时尚生活中心、大型商场），公寓（位于市郊或人口密集市区的大型和小型复合型场所、自建房屋和钢结构房屋），工业楼宇和工业园区（24小时运作的老式24英尺净高的现代机器驱动的物流设施），小城镇的旅馆和大城市的会议酒店，以及拥有高尔夫球场、温泉、餐厅和零售商店的夏威夷度假胜地。
这类资产的地理范围包括：美国城市、郊区、农村、度假胜地，北部、南部、东部、西部，州、市各级市场，一级城市、二级城市、三级城市，
欧洲的新兴市场和原有市场，日本、澳大利亚、中东和拉丁美洲。
房地产有多种投资结构：直接投资，投资者直接购买房屋；间接投资，投资者通过顾问购买和管理房屋；混合投资，投资者合伙共同购买房屋的组合；开放式混合基金，投资者可要求赎回其资金；封闭式基金，在一定时间内投资资本主要呈锁定状态。
房地产投资者可通过债务工具投资将资金借给他人，或者可以投资购买由他人发行的抵押贷款，并卖给其他人。另外，投资者还可以利用其房地产股票或债券投资的杠杆来借款。
投资者可以自行管理租赁和建筑维修，也可以聘请顾问协助管理，还可以与当地的物业经理和/或租赁代理签订合同，管理物业的日常运作。在三重净租赁的情况下，物业所有者将与建筑物相关的日常维护和资金管理问题转让给承租人。
房地产的关键特征
私募股权房地产，是最纯粹形式的资产，是其他房地产投资领域产生的基础。房地产有两个非常重要的关键特征：第一，房地产是债务权益混合体；第二，房地产长期贬值的情况极其罕见。这两点将在下文分别讨论。
债务权益混合
各类房地产投资的表现是由类债务和类权益行为的资产组合产生的。例如，一栋私人房地产资产权益，长期三重净租赁于一位信誉优良的租户。该租赁付款类似于固定支付，固定支付通常与不含有权益的债券相关。对于投资者而言，影响该租赁价值波动的因素，与影响债券或抵押价值波动的因素相同，例如利率走势、通胀以及租客信用。一种相反的情况呈现出一种空泛的、冒险的、多租户的财产权益状况。这栋物业的价值是其在特定的时间能够
符合空间的供给和需求，且持续一段时间。由于物业更充分地得以租用，所以它从“纯粹”的债务变成了债务权益的混合体——如果全部物业都出租给长期租客，就会变得非常类似于债务的情况。在三重净租赁物业的状况下，租赁物业的剩余价值在租赁末期变得越来越重要，并最终占据主导地位，构成物业价值的组成部分。权益的大小，如物业空间的市场条件、城市经济的健康状况、租客的需求、利率和物业的独特性（如它的位置、历史、风景视野和邻里状况），可以对资产的价值造成影响。因此，“纯粹”利用权益可以带来更加丰厚的固定类收益，而“纯粹”利用债务将最终成为“纯粹”利用权益。每一项资产都含有债务权益的连续统一体，这一连续统一体贯穿各类资产的整个生命周期，这是权益房地产的一个独特而重要的特征。这一特征意味着，当一个人说他在投资房地产时，需要明确其确切的债务权益状况。
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